赛道股还有戏吗？

今日，白酒、食品、银行继续接捧，迎来久违大涨。但其实，市场风格轮动已经有一段时间了，近日显得愈发明显。

短短 10 个交易日，三一飚 26%，美的 19%，保利 16%，牧原 13%，招行 9%。当然，前期一大批白马跌了 30-50%，中长线已经破位。如此大周期的趋势转折，不是简单几天就能扭转的，接下来恐怕也不要对这轮白马反弹的持续性抱有太大期待。

前期这批白马跌这么多，一方面是由于去年市场极致抱团导致估值奇高之后的正常回归；另一方是面业绩基本面不可避免地随着宏观经济而下行。在反弹之前，这批白马并没有出现大面积低估的情况，在逻辑上也不能支撑太久。在我看来，前期博白马超跌反弹的短期投资者，接下来可以分批落袋了。

现在，全市场的目光依旧在硬核科技——新能源车（含锂电）、光伏、芯片上。如此疯狂的行情还能不能疯？疯多久？值得探讨与思考。

1撕裂与人性

首先，我们来看看市场整体的估值水平。当前，上证指数 PE（TTM）为 14.2 倍，PB 为 1.53 倍，位于过去 10 年估值中线水平。但上证大权重为金融地产，看似仍然便宜，但早已失真，不用多讲。

蓝筹为主的上证 50，虽然经历了半年的回撤，当前 PE 仍然有 11.3 倍，估值水平仅次于 2015 年和 2017 年末。要知道在今年 2 月行情崩盘之前，估值水平比 2015 年牛市高峰还要高。沪深 300 的状态跟上证 50 相差不大。

不过，以小盘股为主的中证 500 从去年 7 月便开启了大熊途，当前 PE 仅 22 倍，低于 10 年来估值下线，略高于 2018 崩盘的那一年。而 2015 年牛市高峰，中证 500 估值高达 83 倍。

上证 50 向上，中证 500 向下。这是市场选择出来的结果，亦说明市场越来越强化 " 恒者恒强 " 的逻辑，逐步靠齐更为成熟的港美市场。

逻辑上，这几年中国宏观经济拾级而下，多数行业已经没有增量，存量市场竞争异常激烈，而龙头竞争力凸显，业绩成长性和确定性要远高于中小型公司，自然也得到了越来越多资金的青睐。

现在，市场极为撕裂，更愿意押注行业有增量、龙头业绩增速特别快的赛道，给予非常激进的估值水平。诸如今年爆火的新能源车、光伏、芯片。

但经过长达半年、乃至 1 年的持续暴涨，已经出现了买股票不看估值的新理论，更出现了基民威胁基金经理，不买硬科技赛道股票就赎回的疯狂现象。

以致于媒体出来质疑基金的 " 契约精神 " ——挂着 " 羊头 " 的摊位上吃到了 " 狗肉 "。本来基金经理是相对专业的选手，现在需要散户们来指指点点，教人炒股，时代变了？不是的，持续暴涨的行情，贪婪的人性驱动着这一切。

6 亿基民把钱交给基金经理，而大量的钱又集中在少数明星基金经理手中，交易策略雷同，出现了一幕幕令人匪夷所思的爆裂式的大行情。

比如锂电赛道，1 年 3、5 倍常见，10 倍涨幅的公司也不少。这跟去年 YYDS 的食品饮料（白酒）何其相似，赛道好，业绩确定性好，期盼着高估值会被业绩消化。然而现实是，短短数月一大批白马被干了 30-50%。

当前，三大板块有一些撤退迹象。芯片 ETF 最近 7 个交易日下跌 9%，龙头代表之一的兆易创新同期大跌 21%。新能源车 ETF 最近 2 日大跌 5%，宁德时代 4 日跌了 10%。当然，光伏 ETF 相对还够刚，2 日小跌 1.4%。

这次是继续拉涨过程中的小插曲，还是大回撤的开启？我们不得而知。但结合当前板块狂热亢奋的情绪以及主力调仓传统白马来看，当前继续激进做多上述 3 大行业面临的风险是巨大的，虽然短期行情仍有可能反复。

新能源车的暴涨，以致于创业板指呈现了明显的高估状态。当前，PE 达到 60.4 倍，已经渐渐接近 2015 年 5178 点该板块的估值水平。同样放眼全球，估值依旧是最高的。我们不得不警惕其中蕴含的风险。

2货币与通胀

讲完行情，再来讲一讲昨日央行发布的《中国货币政策执行报告》，对于接下来的投资还是很重要的。

央行在报告中体现的货币政策思路跟 730 政治局会议相似：统筹今明两年宏观政策衔接，保持货币政策稳定性，增强前瞻性、有效性，坚决不搞 " 大水漫灌 "。具体解读请看文章——《天下苦宁久矣，茅台们大反攻》。

报告中，多次提到——主要发达经济体（主要指美国）货币政策转向可能带来溢出效应和风险扩散。通胀水平保持高位，主要发达经济体货币政策转向步伐可能加快，全球尤其是新兴经济体跨境资本流动、汇率和金融市场波动加大等问题均值得关注。

过去几个月，美国通胀愈发失控，但美联储不断安抚市场——通胀只是暂时。另外，美国金融市场流动性已经非常充裕，逆回购金额近日已经突破 10000 亿美元大关，但美联储仍然坚持每个月 1200 亿美元的购债计划。

通胀如此之高，但美联储依旧不为所动，主要逻辑不是就业不是经济，而是维持大而不能倒的金融市场。尤其是美国股市已经催生出史无前例的大泡沫。

一边继续放水，一边又期盼着高通胀自然回落到正常水平。能实现吗？中国央行的这份报告给出了一些思考。

有人认为，2008 年国际金融危机后，主要发达经济体长期货币超发但并未出现通胀，说明货币和通胀之间的关系失灵，因此把央行通过资产购买扩张货币，作为既可以刺激经济又不会带来通胀的 " 灵丹妙药 "。但为何 2020 年以来这波大放水，主要发达经济体通胀都一起飞涨呢？

2008 年三季度末至 2017 年末，美、欧、日央行资产负债表扩张非常夸张，累计分别为 375%、209%、375%，但同期货币供应量仅增长 80%、30%、27%，平均增速仅 6.5%、2.8%、2.7%，跟同期 3.1%、1.8% 和 0.4% 的名义 GDP 平均增速大体相当，这是发达经济体没有引发明显通胀的根本原因。

2020 年这一波，美欧日央行资产负债表扩张同样激进，支持财政赤字货币化，导致同期货币供应随之大幅增长，这是今年通胀高企的最根本原因。这跟此前的放水没有引发高通胀有很大不同。

2020 年，美联储购买了约 52% 的新增国债，由此支持财政支出形成的货币供应量占美国新增 M2 的 61%。去年末，美欧日货币供应量分别同比增长 24.9%、12.3% 和 7.6%，而名义 GDP 增速分别为 -2.3%、-5% 和 -4%，货币增长大幅偏离了名义 GDP 增速。从物价走势看，美国通胀形势最为严峻，两者之间的偏离也最大。

货币大量超发必然导致通胀，稳住通胀的关键是管住货币。中国就是一个鲜明的典型——中国当前通胀压力比较小，最根本的因素是去年 5 月便领先全球实施宽松货币政策的正常化，M2 增速早早与经济增速匹配。

这也从另外一个角度说明了，美国一边要继续放水，一边又期望通胀自然回归，其实根本就不现实。接下来，最有可能的是，被迫于高通胀压力，美联储不得不减少购债、缩债，进而开启加息周期。

但纵观过去，美国一旦开启加息周期，每次都会爆发危机！对于我们的启示是，投资策略从进攻变为防御，祈求能够安然度过这个史无前例的泡沫爆破的洗礼。

8 月 11 日，美国方面会公布 7 月份的通胀数据，值得高度关注。

3尾声

今年，A 股行情异常撕裂，掌握市场话语权的大多机构抛弃了价值投资的理念，更多趋向于做趋势性投机，亦成为了市场不稳定运行的最大根源之一。春节那一波是，7 月底世界末日般的暴跌亦是。

近期，市场熬过了政策面的密集打压，行情有所回暖，但持续性会有多强也不见得，但市场跷跷板效应非常明显，茅指数涨了，宁指数就要失血。

现在做 3 大热门赛道，容易吃到 " 剩宴 "，如果配置到超跌的白马中去呢，可能又没有持续性。这样的状态对于普通投资者而言，亏钱特别容易。但没办法，未来这种撕裂可能会是常态。

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