上周五美日联手砸了 340 亿美元干预，USD/JPY 从 160 砸到 156，当时很多人只盯着日元看，我这两天把所有日元交叉盘翻了一遍，越看越觉得背后的套息交易平仓才是真正值得警惕的事 —— 高盛上个月刚说现在全球套息交易的活跃度是 2000 年以来最高，这个时候动日元，等于在撬动几十万亿资金的根基。
先看几组数据：上周五到周一，EUR/JPY 从 185.5 跌到 181.5，跌了 400 点；GBP/JPY 从 215 跌到 212，跌 300 点；AUD/JPY 更狠，从 112 跌到 109.8，五天跌了 220 点，是今年以来最长的连跌。这些交叉盘的跌幅都比 USD/JPY 大，说明什么？说明真正在平仓的不是美元兑日元的单边头寸，而是借日元买欧元、英镑、澳元、新西兰元、甚至新兴市场货币的套息盘 —— 只要日元一涨，利差收窄 + 汇率损失，这些盘就会不计成本砍仓。
套息交易的可怕之处在于它是 "自我强化" 的：平时波动率低的时候，大家都借低息的日元，买高息货币吃利差，越做越拥挤，头寸越堆越大；一旦有个风吹草动（比如央行干预、加息、风险事件），日元一涨，所有人同时平仓，就会变成 "日元涨→更多套息盘亏→更多人平仓→日元涨得更快" 的死亡螺旋。2024 年 8 月那次就是，套息盘一周之内平了三分之一，全球股市跟着跌了 8%，AUD/JPY 一周跌了 1200 点，很多人根本反应不过来。
现在的情况比 2024 年还微妙：一是套息规模更大，高盛说光日元离岸套息的规模就有 95 万亿日元，比 2024 年高点还高；二是波动率更低，大家都习惯了 "低波动吃利差"，止损放得特别近，一有风吹草动就集中触发；三是日本央行自己也在加息，6 月刚加到 1%，市场在赌 9 月再加，等于套息交易的 "融资成本" 在往上走，利差在收窄，这个游戏本来就快玩不下去了，干预只是提前点了导火索。
但有意思的是，今天 USD/JPY 又慢慢回到 157.7 了，套息盘好像又回来了 —— 毕竟美日之间还有 275 个基点的利差，只要日元不大涨，每天吃利差还是香。这就形成了一个死循环：市场知道套息盘拥挤、随时会崩，但只要没崩，就忍不住要进去吃最后一口；日本政府知道干预只能管几天，但日元贬太快又不得不出手，每次干预都像是在给高压锅放气，放完压力还在积累。
我自己做交叉盘的原则是：现在这个位置，绝对不做任何借日元的多高息货币套息交易，哪怕利差再厚也不碰 —— 地上有 100 块钱，但前面是地雷阵，犯不上为了 100 块踩雷。反而可以盯着 AUD/JPY、EUR/JPY 这些交叉盘，每次干预后日元涨不动、套息盘重新回来的时候，找机会轻仓试空，博弈下一次干预或者加息带来的平仓潮，盈亏比特别划算。
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